中國靠舊模式實現經濟高增長已經不可持續，弱化政府投資傾向，防範債務風險，必須從擺脫對投資的過度依賴開始。
無論人們願不願意面對，全球正在進入“還債期”，發達國家要還“高福利債”，中國等新興發展中國家要還“高投資債”，因為“高福利”和“高投資”都會加劇一國的債務風險。
美國次貸危機、歐洲債務危機給我們最大的警訓就是高杠桿率所引發的信用危機與金融風險。金融危機以來，中國宏觀經濟呈現出一輪加杠桿趨勢。
研究顯示，中國全社會杠桿率相比2000年上升了40個百分點，這裡投資加杠桿是推升全社會杠桿率和債務風險的主要原因。當過剩的生產能力在國內市場找不到實際有效需求就會促使企業加大出口，形成出口導向和資本密集導向的產業結構，經濟增長凸顯粗放型特徵。因此，高投資是中國經濟高投入、高消耗、高增長、低效益的“庫茲尼茨增長”的內在根源。
然而，高投資不僅造成投資消費失衡，加劇產能過剩，也不可避免地與高風險相伴，“投資-債務-信貸”正在形成一個相互加強的風險循環。近兩年投資迅速增長，資金來源主要來自銀行信貸，導致銀行貸款規模急劇擴張，帶來銀行資本充足率和資產質量下降等一系列問題，同時銀行體系的貨幣創造功能衍生的鉅額流動性，也成為滋生房地產資產價格膨脹、通貨膨脹和債務膨脹的誘因。
更令人擔憂的是，在“穩增長”政策指引下，一時間地方政府通過表外貸款、企業債券、銀行間債務融資等形式“加杠桿”的態勢再度捲土重來。地方融資平臺從2008年的2000個左右，上升至目前的1萬個左右，擴張速度驚人，或使債務風險加大。未來一旦中國經濟增長速度下一個臺階，政府償債能力不足以及債務隱患就會逐步顯現出來。
與此同時，過度投資也讓企業債務風險開始逐步顯露。截至9月末，規模以上工業企業應收賬款81595億元，同比增長16.5%，應收賬款回收和資金回籠困難，許多企業不得不通過增加負債來彌補資金缺口，這又使得企業債務率出現進一步上升。
根據GK Dragonomics數據統計，中國企業債務從去年佔GDP的108%上升至2012年的122%，創出近15年新高。問題在於，國有企業大部分上馬的都是“大項目”、“大工程”，投資回報的週期相對較長，而銀行信貸的期限較短，存在期限不匹配的問題，近兩年快速增長的信貸，未來很快迎來償債的高峰，部分高負債的企業可能面臨資金鏈緊張甚至斷裂的風險。
控制不了政府投資擴張和項目投資衝動，就很難控制銀行信貸。目前，包括高速公路、高鐵等在內的在建投資項目計劃總投資高達50多萬億元，投資的粗放擴張必然導致銀行資產負債表的膨脹，高速增長的投資貸款，各地方融資平臺沉澱的鉅額債務，以及通過銀信合作流向“表外”的信貸，都可能潛藏較大的不良資產風險。
中國靠舊模式實現經濟高增長已經不可持續，弱化政府投資傾向，防範債務風險，必須從擺脫對投資的過度依賴開始。
□張茉楠(國家信息中心預測部副研究員)
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