解析限制減持的四大問題

　　5月27日，證監會發佈了《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》。隨後，兩大交易所相繼發佈上市公司股東及董監高減持股份實施細則。這次規定的出臺，無疑對二級市場構成了積極利好因素，但是其中卻有四個問題可能會被大股東鑽空子。

　　新規定嚴格細緻

　　先看證監會的新規定，主要有以下幾方面：首先是受限制的主體是三類人，第一類是控股股東和持股5%以上的股東；第二類是董監高；第三類是持有IPO之前買入股票以及持有定向增發股票的股東。這三類人是被限制減持的主體。

　　其次是限制要求，證監會規定大股東減持股份3個月內不能超過總股本的1%，其中通過二級市場買入的股票不受限制。規定還特別強調，因司法強制執行、執行股權質押協議、贈與、可交換債換股、股票權益互換等減持股份的，也要遵守證監會的本次規定。

　　還有就是明確不允許上市公司董監高通過辭職來規避限制減持的措施，大股東及董監高受到證監會處罰6個月內、譴責後3個月內不能減持股份。

　　最後一點規定了大股東減持受限制股份必須要在第一次賣出15個交易日內提前預告，賣完了以及到期不賣了或者沒賣完，都要在賣完或者到期後兩個工作日內公告。

　　很顯然，這次證監會下決心要規範大股東減持問題，不能真讓股市成為原始股東的提款機，如果沒有中小散戶承接IPO和大股東減持，最後股市肯定是一地雞毛，投資者損失慘重，股市融資功能徹底喪失。不過本欄仔細研究了證監會的新規後，發覺百密一疏，新規中可能還有能夠鑽營的空子存在。

　　問題一：

　　限制減持恐現搖號買車效應

　　證監會限制大股東減持，3個月減持1%的約束看起來很低，大幅減少了二級市場的承接壓力，但是卻成為了一個指引，即不管大股東是否有減持需要，都會完成1%的減持比例，以免將來需要錢的時候沒有額度。

　　大股東對於新規的解讀，側重面肯定和普通投資者不同，人們看到的是證監會禁止了大股東的集中超量減持，但是大股東看到的卻是每3個月有減持1%的額度，如果不按期趕緊使用，那麼等到需要大筆資金的時候，恐將無法按照需要通過減持獲得資金，即在大股東眼中，不管是否需要資金、是否看好公司未來的發展，每3個月減持1%的股份，將是例行公事，就像遊戲中每天的任務一樣，必須要完成，不完成就會落後。

　　可以借鑒的案例是北京的搖號購車制度，如果誰都可以隨便買車，那麼路上確實會擁堵，但是也一定是有需要的人購車，沒需要的人不買車。若實行了搖號購車規定，就出現了兩個問題，一是只要有駕照的人都會參與到搖號當中，不管自己有沒有需要；二是中簽的人都得要買一輛車，不管自己有沒有需要。最後的結果就是很多車長期在小區內停放，週六日偶爾出來遛遛，結果交通事故頻發，週六日比平時還要擁堵。

　　所以本欄擔心，新政一齣，馬上就會有大量的大股東公佈減持計劃，減持量大多應該是總股本的1%，減持期限3個月，不是大家不想長期持股，是長期持股可能是跟未來的自己過不去，落袋為安的思路將會推動大股東大面積按照3個月1%的規模減持股份，二級市場的壓力可能會因此不減反增。

　　問題二：

　　大宗交易可能成監管灰色地帶

　　證監會的原文是這樣説的：“上市公司大股東通過大宗交易方式減持股份，或者股東通過大宗交易方式減持其持有的公司首次公開發行前發行的股份、上市公司非公開發行的股份，股份出讓方、受讓方應當遵守證券交易所關於減持數量、持有時間等規定。”

　　按照字面的理解，是這個意思，就是説投資者在大宗交易市場買入了大股東減持的股份，雙方需要遵守交易所的減持數量、持有時間規定。本欄理解，證監會的新規是證監會發佈的，在此之前交易所似乎沒有3個月內只能減持1%的規定，那麼可以理解為大宗交易市場並不受3個月1%的限制。此外，證監會新規第9條原文是：“上市公司大股東在3個月內通過證券交易所集中競價交易減持股份的總數，不得超過公司股份總數的1%。”這也沒説大宗交易受到這一規定的約束。即如果大股東通過大宗交易市場減持股份，似乎數量大一點也沒有什麼問題。

　　那麼一個漏洞就出現了，假如大股東可以做出少許的價格折讓，完全可以把持股按照每個包含有總股本1%股份打成一個一個小包在大宗交易市場減持，投資者買入1%股份後便可以在二級市場上直接賣出，雖然證監會説這可能叫過橋減持，但只要雙方沒有交流，甚至連電話都不通一個，大股東也不指定對方的身份，誰都可以來買，那這又如何認定為過橋減持呢？大股東需要做的只是把價值10元的股票按照9.5元的價格在大宗交易市場賣出，自然會有願意圖便宜的人買入，如果按照這樣的賣法，在大宗交易市場進行清倉式減持也是不會觸犯證監會新規的。

　　問題三：

　　股價跌了還可以增持

　　不管是堅持不懈的每3個月減持1%股份，還是通過大宗交易市場批發給其他投資者，都有可能出現大股東尚未完成全部減持，股價已經出現大幅下跌的可能，此時對於大股東的個人形象還是公司形象再或者是給管理層留下的印象都有不利的影響，那麼此時大股東還可以進行增持股份的操作，誰都有個七大姑八大姨或者是小學時候關係不錯的同學，讓人家出面，或者直接公告大股東增持，直接從二級市場抄底買入股票，例如還是9.5元打包賣出的原本10元的股票，股價跌到9元，大股東説計劃出資不超過2億元，買入不超過2200萬股公司股票，此時股價或能止跌企穩，就算接著下跌，自己不過是按照9元的價格買入了自己在9.5元賣出的股票，並沒有什麼損失。最重要的一點是，按照證監會新規，這新買入的股票未來並不受到減持新規的制約。這是第二個漏洞。

　　問題四：

　　大股東可通過互買互賣規避新規

　　假如一家公司有3個持股5%以上的大股東，一個股東計劃減持3%的股份，但是自己卻沒有足夠多的額度，那麼就可以和另外兩個股東商議，公告説每家減持1%的股份，但錢都給需要錢的大股東，私下裏他再將自己的2%股份分別質押給另外兩個股東，即第一個股東完成了超限減持。當第二個股東有意減持股份的時候，可以讓第一個股東減持1%，作為歸還自己當初借出的股份，第三個股東也同樣借給他1%的股票減持，第三個股東也是同理。這樣一來，雖然説有1%的規定，但只要股東之間合作好，這一規定也可以變相逾越，這是第三個漏洞。

　　總的來説，證監會規範大股東的減持行為還需要很多摸索，未來可能出現的問題也會逐步加以完善，本欄只是根據自己的理解提出其中存在的三個漏洞，希望未來中國的A股市場越來越好。

　　北京商報記者 周科競/文 CFP/圖