□ 公募基金引入側袋機制，有利於防範先贖佔優等行為，最大程度保障投資者合法權利。

　　□ 側袋賬戶雖然很好地解決了組合流動性和投資者公平性的問題，但同時也可能帶來新的潛在風險。例如，挪用側袋賬戶資金、利用側袋賬戶機制阻止持有人贖回、惡意收取更高管理費用等。

　　同一隻基金，因贖回時間點不同，投資者會承受不同的損益，這公平嗎？基金持有資産頻頻“踩雷”，該如何有效對資産估值？這些問題該如何解決？

　　8月18日，中國證監會新聞發言人高莉表示，證監會起草了《公開募集證券投資基金側袋機制指引》並徵求意見。公募基金引入側袋機制，有利於防範先贖佔優等行為，最大程度保障投資者合法權利。同時，為公募基金探索産品創新，更好服務實體經濟、更好滿足公眾投資需求提供制度保障。

　　三大行業“痛點”亟需解決

　　隨著近期市場景氣度調整及外部不確定性因素增多，債券市場違約個案、股市“爆雷”有所增加，部分個股長期停牌，給公募基金估值帶來很大難度。

　　Wind資訊統計，今年以來共有105隻債券違約，涉及違約資金766.39億元。同時，今年以來已有派生科技、葵花藥業、*ST中科等12家上市公司董事長或實控人因涉嫌違法犯罪被公安機關逮捕。這些事件對上市公司影響難以評估，導致相關股票估值難度增加。

　　截至目前，今年已有12家公募基金公司的多只産品涉嫌“踩雷”違約債券或股票，凈值出現明顯波動。

　　股票和債券一旦出現問題，基金持有人大規模贖回相關基金，基金經理可能無法應付鉅額贖回，結果就是先贖回的投資者得到流動性好的資産，而後贖回的投資者可能會承擔低流動性資産帶來的損失。

　　除了資産價值劇烈波動和贖回公平性之外，第三個“痛點”來自資産價值的不確定性。目前，國內公募基金應對資産無法公允估值，一般採取3種方式處理：一是將估值直接衝減為0元，這部分資産直接記作全額減值損失；二是按照票面價格全額挂賬處理，等待未來債券償付；三是採用獨立第三方估值價格。

　　長量基金資深研究員王驊表示，要推動公募長遠健康發展，必須加快解決資産估值的公平性、投資者贖回的公平性以及問題資産的長期估值課題。

　　新估值方法利於投資者保護

　　在資産管理行業“痛點”面前，側袋機制應運而生。

　　截至目前，公募基金形成側袋機制主要依據4項法律法規和2項行業協會的操作規範，即《證券投資基金法》《公開募集證券投資基金運作管理辦法》《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》《公開募集證券投資基金側袋機制指引》（簡稱“《側袋機制指引》”）等法律法規，以及《中國證券投資基金業協會會員管理辦法》《證券投資基金側袋機制操作規範（徵求意見稿）》（簡稱“《側袋操作規範》”）。

　　根據《側袋操作規範》和《側袋機制指引》，側袋機制是指將基金投資組合中的特定資産從原有基金賬戶分離至一個專門賬戶進行獨立管理的機制，是流動性風險管理工具之一。

　　這些特定資産包括但不限于違約債券、因重大事項長期停牌股票、債券回購等使用攤余成本法計量且計提資産減值準備仍導致資産價值存在重大不確定性的資産，以及其他長期流動性缺失或無法合理估值的資産。

　　中國銀河證券基金研究中心總經理胡立峰表示，側袋機制是現有公募基金流動性管理的預防性措施與精細化措施，是未來創新基金流動性管理的儲備性措施，主要針對開放式股票基金、債券基金。

　　王驊表示，近年市場違約事件頻出，基金持有的某一項或幾項資産遭遇違約，或者面臨流動性缺失時，無法有效地開展資産估值，導致在不同時段贖回的投資者對於資産風險的承擔不均的問題。側袋估值能夠較好地解決這些問題，將這部分資産存放側袋，剩餘正常資産存放主袋，投資者發起贖回的時候，只能贖回主袋資産部分，側袋部分資産要等恢復正常估值或者變現後才能到賬。這種估值形式能保證每個投資者的利益大體均等。

　　王驊表示，過去對問題資産的估值方式會對基金凈值造成衝擊，實行側袋機制有望緩解部分“踩雷”債券對凈值的衝擊，有利於管理人將投資標的擴大至高票息品種。

　　未來仍需完善估值體系

　　側袋機制在國內發展並非完全空白。3月底，中國證券投資基金業協會發佈的《集合資産管理計劃資産管理合同內容與格式指引》中首度提到側袋估值概念。

　　7月8日，山南雲棲私募資産配置基金宣告成立，它不僅是首只通過備案的私募資産配置基金，也是首個採用側袋估值的私募基金。

　　側袋機制之所以沒有完全在國內大範圍應用，與其自身的弊端有關。光大證券固收分析師張旭表示，側袋賬戶雖然很好地解決了組合流動性和投資者公平性的問題，但同時也可能帶來新的潛在風險。

　　王驊認為，目前側袋估值方法僅有少數私募基金嘗試採用，實際操作中可能遇到各種各樣問題，包括基金凈值如何披露，側袋估值期間申購基金該如何處理，等等。

　　“未來，仍需要行業不斷完善側袋機制的配套機制。例如，對底層基金基礎信息、凈值表、基金組合表等改造，以便順利接納側袋賬戶資産組合等信息數據，並且主袋賬戶資産組合與原基金資産組合做好信息數據的銜接、延續。在估值調整與側袋機制之間，哪種方式更有利於保護投資者利益，需要基金管理人審慎評估。”胡立峰説。（記者 周琳）