評論：契約理論 打開人力資本股權融資之門

　　奧利沃·哈特(Oliver Hart)和本特·霍姆斯特姆(Bengt Holmstrom)分享2016年諾貝爾經濟學獎，可謂眾望所歸。二人的貢獻，集中在合約理論(contract theory)上。顯性的和隱性的合約界定人們分工合作的方式，是經濟分析中具有基礎性的問題。

　　哈特關注了一個重要的現象，就是合約是“不完全”(incomplete)的。現實世界中，因為未來的不確定性太多，信息不對稱，或者即便能觀察到也很難提供切實的證據，無法進入訴訟，很多事項無法寫入合同。因此，絕大多數情況下合同是“不完全”的。那麼，合約未盡事項，誰説了算？

　　這個問題映射到企業裏，企業每天都要面對新的情況，誰來做決策？誰做老闆，誰做員工？因為決策權影響企業的績效、前景和收益分配，因此決策權分配也是個激勵問題。

　　著眼點是大問題，切入點卻可以很小。哈特教授與合作者的角度，是看誰擁有資産更有利於企業效益的最大化。答案也不難，就是誰的行為最難寫入合同，決策權就給誰，這樣這個人也就是剩餘索取者了。換句話説，給他決策權和剩餘索取權，其實就是一種隱性的激勵機制，用來替代顯性的，難以書寫的合同。

　　合約未盡事項，誰説了算？

　　舉個例子，投資是企業最重要的問題，可是很難寫進合同。即便寫進去，也可以因為事後的各種原因而不一定能執行。觀察過企業運營的人都知道，投資常常是説説而已，離實際投資還有無數的環節可以扯皮。一旦簽了合同，各方已經被“鎖定”了，即便不投，也還有“好死不如賴活著”一説，於是就繼續將就，進入一種低效的合作。此時的一個辦法，是把控制權和剩餘索取權給要投資的人，變成他的激勵。

　　故事講到這裡，一切近乎完美。問題是，這個理論上應該得到控制權的人，是個窮人怎麼辦？現在講“大眾創業，萬眾創新”，可是創業創新的人沒有錢怎麼辦？啃老不是個好辦法。互聯網時代，很多創業者幾乎是白手起家的。即便小有積蓄，或者已經挖到第一桶金，資金實力常常很不夠。

　　在這裡，我們觸摸到人力資本在企業中的作用，這是企業理論的一個基本問題。企業的成功，依賴於企業家和各級員工的人力資本，以及他們持續不斷的對人力資本進行投資。然而，人力資本的使用和積累，是難以寫進合同的。如果我們假定人力資本是最重要的資産，那麼企業就應該歸人力資本的佔有者所有。那麼問題來了，這些人沒錢，但是巧舌如簧，看起來就是一群大忽悠，讓我們怎麼相信他。做股權投資、天使、私募、孵化器的，對這個問題應該深有體會。

　　現實中看到的，是一種叫做“共有産權”的設計。就是有錢的出錢，沒錢的出人，討價還價決定各自的股份，共享未來的收益和風險。

　　對於這個“共有産權”設計，可以從兩個角度解讀。第一種解讀，這是一種激勵機制。為了激勵經理人和主要員工努力工作，把他們的收入和未來的企業表現掛鉤，給股權激勵。這一點，霍姆斯特姆有專門的文章論述。

　　第二種解讀，可以看作是“勞動雇傭資本”。按照哈特的理論，人力資本密集的企業，應該歸企業家和經理人所有。但是這些人沒有足夠的資金，於是就去“融資”，付出的是部分的股權。

　　兩種解讀都有道理，看你從哪一個角度看。霍姆斯特姆的解讀，是從金融資本的角度，著眼點在於激勵企業家和經理人。哈特的解讀，是從企業家的角度看，著眼點在於用人力資本“抵押”，進行“股權融資”。

　　人力資本的股權融資功能，突破了“資本雇傭勞動”的傳統説法。進一步，倘若我們預期人力資本相對於金融資本越來越重要，那麼人力資本的融資功能會越來越強，“資本雇傭勞動”的傳統説法，值得進一步商榷。

　　可以看到的是，工業革命後的早期，金融資本稀缺，人力資本只能附著在金融資本上，否則價值無法體現。二戰以後，特別是1970年代以來，金融資本越來越豐富，人力資本的相對重要性提升。正是在這樣的背景下，人力資本開始具有了融資功能。

　　自從科斯教授(1937)的經典研究以來，企業的性質引起眾多的關注。理解企業的本質和邊界，是經濟學的一個基礎性的問題。

　　霍姆斯特姆和哈特等人的研究，提供了很多精細的知識。近年來的新變化，新的企業組織形式和融資形式，為更深入理解企業的合約性質，打開了新的窗口。（記者 徐建國）